特种纸厂商恒达新材IPO 低价木浆储备不足或致今年业绩承压

财联社（杭州，记者 罗祎辰）讯，作为造纸细分赛道，特种纸近年增速较快，行业纸企也进入密集上市期，继五洲特纸（605007.SH）后，同处浙江衢州的恒达新材于近日递交了招股说明书。

财联社记者注意到，由于原料木浆价格对利润影响较大，造纸厂商多选择在2020年木浆价格低点时扫货，以期对2021年利润产生积极影响。然而，恒达新材的选择颇值得玩味，其2020年木浆采购规模同比上年没有明显变化，这或将致使公司2021年业绩承压，也暴露出公司在存货管理方面存在的问题。

今年业绩或承压

据悉，恒达新材的产品包括医疗包装原纸、食品包装原纸、工业特种纸原纸和卷烟配套原纸，产品结构和仙鹤股份（603733.SH）最为接近。2018-2020年，公司营收分别为5.41亿、5.38亿元和6.71亿元，年均增幅11.5%。去年受益木浆价格低位，公司净利润增长约180%，达到近9千万元。

招股书显示，当同行可比公司纷纷加大木浆采购力度时，恒达新材木浆采购规模同比2019年变化微弱，为公司今年业绩表现埋下隐患。

2019-2020年，恒达新材存货账面价值分别为2.22亿元和2.30亿元，仅有不足4%的增长。2020年，仙鹤股份（603733.SH）和五洲特纸明显增加了原料储备，存货账面价值同比分别增长32.60%和90.37%，且均表示系原材料采购增加所致。

对比这两年木浆采购价格更能看出恒达新材木浆采购的不寻常之处。2020年，公司木浆采购单价约为3500元/吨，和2019年相比降低了774元/吨，为2017年以来最低点。但面对可观的价差，恒达新材显得“无动无衷”，其2019年和2020年分别采购了约8.7万吨和8.8万吨木浆，对应采购金额为3.76亿元和3.12亿元。

考虑到木浆成本占公司主营业务成本比例高达60%以上，加大低价木浆储备无疑势在必行。在恒达新材上述行为的背后，财联社记者注意到，公司曾在2018年购入较多高价木浆，这批木浆的存在或许能解释前述反常行为以及公司存货暴露出的诸多问题。

存货表现较反常

在招股书中，恒达新材承认，为应对恒川新材2号线于2018 年10月末投产，公司采购了较多高价木浆，直接延缓了2019年公司销售端产品木浆成本和直接材料成本的下降幅度。

财联社记者注意到，上述高价木浆的影响可能非常深远，表现在恒达新材的存货数据较为反常：1、存货周转天数每年拉长近1个月；2、1年以上原料库存占比持续攀升。

报告期（2018-2020年），公司的存货周转率分别为 3.61 次、2.50 次和 2.18 次，对应周转天数依次为101天、146天和167天。同期，可比上市公司平均存货周转天数为76天、85天和95天，恒大新材表现明显不及平均水平。

据了解，纸企存货周转天数拉长有其行业特性，为应对木浆价格波动，纸企普遍会加强木浆储备，可比上市公司整体存货周转天数都在增加。但恒达新材的情况又很难简单归类为此种情况，因为其不仅面临存货周转太慢的问题，存货库龄分布还呈现出“滞销”的特征。

报告期，其1年以上原材料库存占比从2018年的2.9%攀升至2020年的14.3%，显示有一定比例的原料长期处于闲置状态，这显然不符合“短期低价囤木浆”的情况。

对于这一反常情况，恒达新材的解释也让人感到矛盾。一方面，公司称产品结构调整导致部分木浆耗用速度放缓，另一方面，其又表示木浆保质期长且不同种木浆通用性强，因此存货没有负面影响，公司也未计提存货跌价。

相比上述解释，结合恒达新材毛利率一直高于行业平均，或许也存在另一种可能，即：公司选择优先消耗低价木浆，延缓使用高价木浆从而拉低成本，而又由于此前高价木浆的存在导致公司无力在2020年低价时加大采购力度，进而影响今年业绩表现。5月28日上午，财联社记者致电恒达新材公开电话核实情况，未获回应。