子公司净利率持续下滑！老板电器业绩增长背后暗藏三大隐忧？

今年上半年，老板电器营收与归母净利润双双增长背后或依靠销售驱动。报告期内，老板电器销售费用为12.71亿元，同比增长42.33%，增幅超过营收7.61个百分点

《投资时报》研究员 王子西

今年上半年，杭州老板电器股份有限公司（下称老板电器，002508.SZ）的半年报，可谓有喜有忧。

作为行业领军企业，2021年上半年，老板电器营收、归母净利润分别录得为43.26亿元、7.90亿元，同比增长34.72%、29.08%。与2018年至2020年数据相比，营收同比增幅介于4.5% 6.0%，归母净利润的增幅也未超过8%；显然，2021年上半年，老板电器收入与利润基本实现了中高速增长。

不过，业绩同增背后也暗藏隐忧。第一，新兴品类收入大增、传统品类收入增幅相对平稳，多品类战略初显效果背后，或是销售驱动为之。这点从销售费用率上升、净利率下降可以得到一定的印证；第二，近年来，主营业务为集成灶系列产品的控股子公司净利润率持续下滑，截至今年6月末，该子公司净利润率为16.82%，较2019年已下滑近五个百分点。第三，从营运数据来看，该公司应收账款、存货的周转天数均有所上升，周转率则有所下降，这部分资产变现能力或待改善。

针对公司业绩情况、控股子公司的盈利能力等，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至老板电器相关部门，截至发稿尚未收到回复。

在二级市场上，半年报正式披露当天，老板电器股价收盘于42.98元/股（不复权，下同），仅比前一个交易日上涨2.33%；而在随后两个交易日，均出现阴跌。截至8月13日，该公司股价收盘于42.86元/股，总市值约407亿元。

老板电器近半年股价走势（元/股）

销售驱动业绩增长

老板电器专注厨房电器产品的研发和产销，提供包括吸油烟机、燃气灶、消毒柜、蒸箱、蒸烤一体机、洗碗机、集成灶等家用厨房电器解决方案。

半年报显示，2021年上半年，老板电器实现营收、归母净利润分别为43.26亿元、7.90亿元，同比增长34.72%、29.08%。基本每股收益为0.83元/股，较上年同期的0.65元/股，增长了27.69%。

分产品来看，新兴品类中的一体机、洗碗机实现高增，录得收入分别为2.62亿元、1.71亿元，同比增长96.37%、148.28%。集成灶增幅虽不及一体机和洗碗机，但也贡献了1.43亿元收入，同比增幅为44.85%。不过，相比新兴品类高增，该公司传统品类吸油烟机、燃气灶的收入增幅就略显平平，分别贡献收入20.91亿元、10.45亿元，同比增幅约26.69%、37.80%。

在收入占比方面，传统品类吸油烟机、燃气灶收入比为48.35%、24.16%，后者较上年同期略升0.54个百分点，前者却下降3.05个百分点。查阅往年数据，不难发现，该公司吸油烟机的收入比持续下降，由2016年的55.93%降至2020年的50.56%。也就是说，近五年以来，这也是该类产品收入占比首次降至50%以下，不再撑起 半壁江山 。

值得注意的是，虽然营收与归母净利润双双增长，但业绩增长背后或依靠销售驱动。

报告期内，老板电器销售费用为12.71亿元，同比增长42.33%，增幅超过营收7.61个百分点；销售费用率为29.37%，高出上年同期1.57个百分点。

如若分拆该项指标，可以看到，销售服务费、广告宣传费分别为6.59亿元、2.13亿元，均较上年同期增长41.38%、48.56%。受销售费用率上升的拖累，报告期内，老板电器销售净利率下滑至18.48%，同比减少0.93个百分点。

老板电器销售净利率及销售费用率、期间费用率变动情况

控股子公司净利率下滑

事实上，老板电器控股子公司嵊州市金帝智能厨电有限公司（下称金帝智能）的盈利能力也有所下降。公开资料显示，2018年6月30日，老板电器以自有资金1.62亿元取得金帝智能51%股权，后者主营业务为集成灶系列产品的生产和销售。

财报显示，2019年、2020年，金帝智能依次实现营收2.30亿元、2.76亿元，净利润则约为0.50亿元、0.55亿元。粗略计算，各报告期内净利润率为21.71%、19.73%，两年下滑近两个百分点。而到了2021年上半年，此情况并未有所好转，该子公司营收、净利润录得1.24亿元、0.21亿元，净利润率已下滑至16.82%，较2019年减少近五个百分点。

此外，从营运能力来看，老板电器应收账款、存货相应指标也有转弱迹象。Wind显示，截至2021年6月末，老板电器应收账款录得为9.88亿元，较2020年末的10.08亿元微降；存货15.79亿元，较上年末13.86亿元，增加13.90%。

而应收账款周转天数却从2018年的19.83天逐年递增至41.53天，周转率则从18.16降至4.33；同时，存货周转天数也由2018年的128.32天增至141.40天，周转率由2.81降至1.27。由此可以看到，此部分资产的变现能力有所下降。

值得一提的是，2021年6月，该公司董监高以及股东杭州金创投资有限公司（下称金创投资）不约而同减持所持有股份。其中，副董事长、总经理任富佳减持70万股，董事任罗忠、赵继宏、沈国良分别减持42.25万股、42.25万股、38.1万股，监事张林永、张松年、唐根泉各自减持27.8万股，上述人士合计减持276万股；如果加上金创投资减持的281.19万股，合计共减持557.19万股，约占总股本0.59%。而此次减持后，金创投资也由位列公司第五大股东变为第七。